Valutarisk vid sjöförsäkring

80 1. Vad är speciellt med valuta- risker vid sjöförsäkring? Möjligheten att kunna försäkra t ex last och fartyg är av mycket stor betydelse för sjöfar- ten. Under 1980-talet och i början av 1990- talet visade många sjöassuradörer stora un- derskott i sina verksamheter. Låga premier, i förhållande till de faktiska skadorna, kunde till viss del kompenseras av hög avkastning på de finansiella tillgångarna. Men s k ”cash flow underwriting” är inte någon långsiktigt hållbar strategi.1 Det är alltså viktigt att inbetalda premier verkligen motsvarar de risker som ett försäkrat fartyg innebär. Sjöassuradörer möter större problem än försäkringsgivare i allmänhet beträffande uppskattning av förväntade utbetalningar för de försäkrade objekten. Inträffade skador kan uppvisa stor variation både avseende skadornas art och ersättningsbeloppens storlek. Detta är dessutom en verksamhet där det kan bli fråga om mycket stora ersättnings- belopp, t ex vid ett totalhaveri. Då de försäk- rade fartygen är relativt få, jämfört med t ex antal bilar inom motorfordonsförsäkring, och inträffade skador uppvisar stor variation, blir det mycket svårt att uppskatta förväntade utbetalningar för de individuella försäkrings- objekten. På grund av de stora individuella skill- naderna mellan de försäkrade fartygen går Valutarisk vid sjöförsäkring Vid försäkring av – särskilt – fartyg som utför gräns- överskridande transporter uppkommer valutaexpone- ring av ett slag som är svår att hantera med traditionella metoder. Denna artikel vill diskutera de metoder som främst används i dag samt peka på ett alternativt angrepps- sätt. Valutarisk är en lika påtaglig risk som försäkrings- risk, och den bör därför enligt författarens mening beaktas vid premieberäkning. av ekon. dr. Anders Axvärn, Handelshögskolan vid Göteborgs universitet Anders Axvärn NFT 1/2000 1 Gerathewol, K., 1982, ”Att leva med inflation,” NFT, Scandinavian Insurance Quarterly, häfte 4, s 265-275. 81 det inte att skapa ett enkelt tariffsystem, utan det måste göras en individuell riskbedöm- ning av varje enskilt fartyg. Sjöassuradören försöker då skapa sig en uppfattning om fartygets individuella risk utifrån ett antal olika kriterier. Exempel på sådana är fartygens ålder, ägare, skadehistorik, klassnings- sällskap mm. Utifrån dessa förutsättningar justeras premien – inte sällan schablon- mässigt. Valutariskerna är här centrala, då man i allmänhet inte vet i vilka valutor uppkomna skadeersättningar skall utbetalas. Det är inte ovanligt, att t ex bärgningskostnader regle- ras i USD, reparationskostnaderna i någon lokal valuta medan reservdelar i sin tur måste anskaffas via ytterligare en valuta. Det är därför snarare regel än undantag att en skade- reglering innefattar ett flertal valutor. Då sjöassuradören erhåller premien i en valuta, vanligtvis SEK eller USD, uppkommer här en valutarisk, om inte premien växlas till de valutor som eventuella skador kan förvän- tas regleras i. I samband med premieinbetal- ningen ställs sjöassuradören inför följande problem: i vilka valutor kommer de förväntade utbetalningarna att ske och hur skall premie- medlen placeras? Vid kontakt med en svensk och en norsk sjöassuradör visade det sig att de hanterade problemet på ett likartat sätt. Båda höll en diversifierad valutaportfölj med förhållan- devis stora inslag av USD och den nationella valutan. De hävdade att detta historiskt har fungerat bra, då valutaportföljerna motsvarar den erfarenhetsmässiga utbetalningsbilden och man sällan har behövt växla valuta vid reglering av skadorna. Detta beteende mot- svarar det traditionella vid s k transaktions- exponering. Under förutsättning att histori- ken visar god överensstämmelse med fram- tida utfall finner jag inga invändningar mot beteendet som sådant. Tillvägagångssättet har också stöd i litteraturen.2 Trots att sjöassuradörerna inte upplevt några betydande olägenheter i form av stora växelkursförluster, framkom det att de upp- levde en osäkerhet i att inte ha grepp om vad varje försäkringsobjekt medför för den totala exponeringsbilden, samt hur objektets valuta- risk bör avspeglas i premiesättningen. 2. Den tidigare studien 2.1 Syfte och Metod Syftet med min studie3 var att undersöka hur en sjöassuradör skulle kunna hantera sin valutaexponering och hur denna skulle kun- na avspeglas i premiesättningen. Det var min avsikt att ge förslag på lämpligt operativt agerande för hantering av valutarisker och i samband med detta även jämföra och utvär- dera befintlig valutahantering med vad som skulle kunna vara teoretiskt effektivt. Vidare ville jag undersöka om det var möjligt att kvantifiera de enskilda objektens valutarisk, samt om det finns möjlighet att beakta denna i premiesättningen. Jag valde att avgränsa mig till försäkring av fartyget och dess maskineri, då det var förhållandevis enkelt att få fram slutliga upp- gifter på vad skaderegleringen medfört för utbetalningar. Vid ansvarsförsäkring kan ersättningsanspråken bli tidsmässigt utdrag- na och ibland kan det även vara förenat med svårigheter att uppskatta de totala utbetal- ningarna. Studien begränsades till den valuta- exponering som föreligger under tiden mel- lan ett avtals ingående och fram till en even- tuell skada uppkommer, en tidsperiod som i allmänhet inte överstiger ett år. I min studie har jag endast samlat in upp- gifter avseende valutapositioner hos två sjö- 3 Axvärn, A., 1997, Valutarisk vid sjöförsäkring – En teoretisk och empirisk studie av hur denna speciella form av valutarisk kan hanteras. BAS, Göteborg. 2 Heywood, J., 1978, Foreign exchange and the corporate treasurer. Adam & Charles Black, London. 82 assuradörer. Underlaget bedömdes som till- räckligt för att uppfylla mina syften; att samla in valutapositioner från fler sjöassuradörer skulle kanske gjort det möjligt att kartlägga individuella skillnader dem emellan, men det låg utanför syftet med studien. Tidsmässigt var undersökningen begrän- sad till 1984–1992, vilket var en period mel- lan ett antal devalveringar tills det att kronan fick flyta fritt i november 1992. Observerade valutapositioner hos sjöassuradörerna, vilka hämtades från den interna redovisningen, fanns med fyra månaders intervall fr o m 1985.12.31 t o m 1992.08.31. För att undersöka hur valutarisker vid sjö- försäkring kan hanteras effektivt har jag stu- derat ett antal valutor avseende avkastning, risk och korrelation. Viktigt att undersöka var om det förelåg sådana skillnader i avkast- ning att Fishers öppna relation inte kan ligga till grund för sjöassuradörens valutapolicy. (Fishers öppna relation säger att skillnader i avkastning på räntebärande placeringar i valuta kompenseras av förändringar i växel- kurser.) Detta har gjorts med traditionell hypotes- prövning. För den studerade perioden, 1984 – november 1992, kunde det konstateras att placeringar i CHF, USD och GBP skulle givit en signifikant lägre avkastning gentemot place- ringar i SEK. För JPY, NLG och DEM förelåg ingen signifikant skillnad. Resultatet varken stöder eller förkastar Fishers öppna relation. Denna undersökning sträcker sig över en relativt lång period och även om inga signi- fikanta skillnader i avkastning framträder kan dock de kortsiktiga avvikelserna vara betydande. Jag har även testat materialet för förekomst av eventuella trender. En trend kan leda till lägre signifikanser och för JPY och DEM visade det sig också föreligga en trend, något som ytterligare talar för att det inte är lämpligt att förlita sig på Fishers öppna relation. Om valutainnehav uppvisar skillnader i avkastning och risk finns det anledning att undersöka i vilken mån det föreligger samva- riation mellan de olika valutorna. Resultatet visas i figur 1. Det kunde konstateras att de uppmätta korrelationerna visade att det har förelegat möjlighet att uppnå positiva effekter genom diversifiering av valutainnehaven. Jag har därefter jämfört sjöassuradörens valutaport- följer, avseende avkastning och risk, med konstruerade s k effektiva portföljer. För att undersöka hur valutariskerna skulle kunna beaktas vid premieberäkning har jag använt mig av en optionsmodell.4 En sådan modell beaktar försäkringsverksamhetens risk, mätt såsom varians i det egna kapitalet. I modellen ingår också ett avkastningskrav; normalt används en riskfri ränta. Fördelen med att använda sig av en optionsmodell i försäkringssammanhang är att modellen är riskneutral, samt att alla ingående variabler – förutom förväntade utbetalningar – kan bestämmas objektivt. Den använda modellen kan skrivas som E0 = C = (G + E0) N(d1) – L e -r? N(d2) där E0 är det egna kapitalet vid periodens början, vilket motsvarar värdet på en köpoption, C L är företagets beräknade skulder vid perio- dens slut G är periodens inbetalda premier. Figur 1. Korrelationer veckovis, 1984 till och med november 1992 USD GBP DEM NLG CHF JPY USD 1,00 GBP -0,20 1,00 DEM -0,35 0,11 1,00 NLG -0,21 0,04 0,23 1,00 CHF -0,47 0,05 0,41 0,30 1,00 JPY 0,30 -0,10 0,03 0,02 0,12 1,00 4 Cummins, D.J., 1991, ”Statistical and Financial Models of Insurance Firm,” Journal of Risk and Insurance, Vol. LVIII, No. 2, June. 83 Modellen ger alltså möjlighet att beräkna premievolymen för olika avkastningskrav. Jag behöver här inte en metod som beräknar en ”exakt” premievolym. Det viktiga är att den objektivt kan utvärdera vilken effekt skillnader i avkastning ger. 2.2 Effektiv hantering av valutariskerna Efter intervjuer med sjöassuradörerna kunde jag konstatera att det inte med säkerhet var möjligt att ha någon uppfattning om framtida förhållanden mellan skaderegleringsvalu- torna. Sjöassuradörerna kunde dock utifrån historik och logiskt resonemang konstatera att vissa valutor sannolikt var mer aktuella än andra. Det var därför inte förvånande att, särskilt den svenske sjöassuradören, hante- rade sin valutaexponering genom att hålla just de portföljvalutor som historiskt har visat sig vara de vanligast förekommande. Den norske sjöassuradören däremot, höll något fler portföljvalutor än vad som kunde motiveras utifrån historiken. Detta tyder på att man, enligt min tolkning, inte fullt ut vågar förtrösta sig på att historiken upprepar sig, alternativt att minska risken med bibe- hållen eller ökad avkastning hos valutaport- följen. Den svenske sjöassuradörens beteende är det mest konsekventa ur ett transaktions- exponeringsperspektiv, under förutsättning att det inte föreligger stora variationer i ut- betalningsvalutor. Min uppfattning är att denna metod borde gå att vidareutveckla något genom att ytterligare begränsa antalet portföljvalutor. En begränsning av antalet portföljvalutor leder till en enklare hantering och troligtvis lägre transaktionskostnader per valutaenhet. Vidare ger större volymer ofta möjlighet till förbättrade placeringsmöjlighe- ter och därmed högre avkastning allt annat lika. Med hjälp av beräknade korrelationer och logiskt resonemang kunde jag visa att det borde kunna vara praktiskt möjligt att begrän- sa antalet portföljvalutor. Ett exempel på detta var innehav av NLG i stället för DEM. För den undersökta perioden var korrelationen mellan dessa valutor mycket hög samtidigt som avkastningen var högre för NLG. Genom att välja bort DEM till förmån för NLG kunde man alltså fått högre avkastning utan någon nämnvärd ökning av transaktionsexpo- neringen. Vid utbetalningar i DEM skulle man naturligtvis blivit tvungen att växla valuta, men detta är ju inget problem i sig. Vilken väg som är att föredra blir då en bedömning av hur stor tilltro som skall sättas till att historiska förhållanden skall bestå beträffande skadevalutor respektive valuta- korrelationer. Om det inte finns någon anled- ning att tro att korrelationerna skall föränd- ras i nämnvärd grad så är, ur ett ekonomiskt perspektiv, det naturliga valet att sträva efter en högre avkastning till samma valutarisk. Det kan naturligtvis invändas mot ovanstå- ende resonemang att det är en helt annan sak att resonera utifrån en teoretisk modell och att verkligen vara den som bär ansvaret för sammansättningen av valutaportföljen. En strategi som är baserad på historiska korre- lationer är givetvis förknippad med en viss risk. Det finns ju alltid en möjlighet att valutarelationerna, åtminstone under en kor- tare period, kan uppvisa kraftiga avvikelser från de historiska. Det är i så fall naturligtvis enklast att basera sin valutaportfölj på bl a tidigare utbetalningar. En slutsats av ovanstående skulle kunna vara att även valutor som inte direkt förvän- tas bli inblandade i skaderegleringen kan vara motiverade i sjöassuradörens valuta- portfölj. Enda kravet är att de har hög korre- lation med vanligt förekommande valutor. Varför skall man då begränsa sig till de förväntade utbetalningsvalutorna, särskilt då det inte med säkerhet går att förutsäga vilka dessa är, om det är möjligt att uppnå högre avkastning genom en annorlunda samman- 84 sättning av valutaportföljen? Problemet är vad som menas med valutarisk! Om man fokuserar på transaktionsrisk så torde ovan beskrivna tillvägagångssätt vara det bästa för att minimera denna. I detta fall löper man ju en minimal resultatpåverkan vid förändrade växelkurser och valutaportföljens avkastning är inget som prioriteras. Om med valutarisk istället avses variatio- nen i valutaportföljens avkastning blir an- greppssättet annorlunda. Sjöassuradörens valda valutaportfölj medför i sig en viss för- väntad avkastning och risk. Det finns ingen garanti för att utbetalningarna kommer att ske i dessa valutor och i de proportioner som motsvarar sjöassuradörens valutaportfölj. I en sådan situation har man enligt min åsikt två möjliga vägar. Den ena vägen är att utgå ifrån den prognostiserade portföljens avkast- ning och försöka minimera variansen kring denna avkastning. Den andra vägen är att acceptera befintlig varians och i stället sträva efter att uppnå så hög avkastning som möjligt till denna varians. Det är fullt möjligt, att utifrån historiska observationer, kunna positionera varje tänk- bar valutaportfölj avseende avkastning och risk, mätt som standardavvikelse i avkast- ningen, och därmed jämföra dessa med mot- svarande s k effektiva valutaportföljer. I figur 2 visas den svenske sjöassuradörens valuta- portföljers avkastning och risk under mätpe- rioden. Figuren visar även hur de förhåller sig till teoretiskt effektiva valutaportföljer. Som synes har det, genom att hålla effekti- va valutaportföljer, varit möjligt att uppnå högre avkastning till samma risk alternativt samma avkastning till lägre risk. Jag utgår ifrån att det är troligast att assuradören accepterar den historiska valutarisken. En- Figur 2. Hos den svenske sjöassuradören observerade valutaportföljer och motsvarande effektiva valutaportföljer. Portföljerna är begränsade till USD, GBP, DEM och JPY. (Källa: Axvärn, A., 1997) 0,00 2,00 4,00 6,00 8,00 10,00 12,00 0,00 2,00 4,00 6,00 8,00 10,00 12,00 Standardavvikelse % Effektiva portföljer Avkastning % 85 ligt figur 2 har det då varit möjligt att öka avkastningen kraftigt. I min undersökning har jag bara använt mig av de fyra domi- nerande utländska valutorna hos sjöassura- dörerna. Det är därför inte otänkbart att skillnaderna skulle varit ännu större om an- dra valutasammansättningar hade använts för att skapa effektiva portföljer. Min idé är, att då det inte går att helt eliminera transaktionsrisken, blir det i stället intressant att fokusera på avkastningen. Om assuradören, när skadorna skall regleras, blir tvingad att växla valuta, kommer den högre avkastningen på valutaportföljen under pla- ceringsperioden att kompensera för eventu- ella negativt verkande växelkursförändringar. Detta blir möjligt om Fishers öppna relation inte håller, vilket är något som ofta visat sig vara förekommande för relativt korta perio- der. Det viktiga är alltså inte vilka valutor man de facto har vid utbetalningstillfället. Det avgörande är den totala värdeföränd- ringen på valutaportföljen under placerings- perioden, se t ex Loubergé.5 2.3 De enskilda objektens valutariskers betydelse vid premieberäkningen Betydande insatser har gjorts för att skapa en teori som kan ligga till grund för hur risker skall ligga till grund för premieberäkning.6 Denna riskteori är svår att tillämpa praktiskt, då den bl a förutsätter kännedom om sjöassu- radörens nyttofunktion. Vidare, när det före- ligger en serie av beslut, får den till resultat att premien blir beroende av i vilken ordning objekten införlivas i försäkringsportföljen.7 Den inbetalda premien skall motsvara den risk som tecknandet av försäkringsavtalet innebär. I första hand består risken av de skador som försäkringsobjektet kan tänkas drabbas av. Av mindre betydelse, men ändå av signifikant ekonomiskt intresse, är även de förändringar av den totala valutaexpone- ringen som tillskottet av ytterligare ett för- säkringsobjekt medför. Att undersöka hur just denna marginella förändring av valuta- risken skulle kunna beaktas vid premiesätt- ningen är alltså av intresse. Utgångspunken är sjöassuradörens sätt att hantera valutaexponering, dvs att utifrån rå- dande kundstruktur hålla en valutaportfölj som motsvarar de förväntade valutautbetal- ningarna. När försäkring tecknas med ytter- ligare en kund kommer proportionerna mel- lan de förväntade utbetalningsvalutorna att förändras, han får en ny valutaportfölj, vars avkastning skiljer sig ifrån den ursprungliga. De flesta metoder för premieberäkning inne- håller en räntefaktor; ett avkastningskrav. Avkastningen på valutaportföljen skulle kunna vara ett sådant avkastningskrav. För en given försäkringsportfölj samt med känd valutaportfölj kan en total premievolym be- räknas. Vid tillkomsten av ytterligare ett försäkringsobjekt värderas skaderisken på traditionellt sätt. En ny total premievolym föreligger då. Den nya valutaexponerings- situationen beaktas och sjöassuradörens va- lutaportfölj viktas om för att passa den nya situationen. Detta påverkar i sin tur valuta- portföljens förväntade avkastning. Därefter beräknas en ny total premievolym med denna nya avkastning och skillnaden beror då på förändringen i valutasammansättningen. På detta sätt blir det möjligt att se den ekonomis- ka effekten av valutaportföljens sammansätt- ning i monetära termer och denna marginella förändring är ett objektivt mått på den för- ändring som försäkringsobjektet bidrager med. Konsekvensen kan då bli att en kunds marginella påverkan på valutaportföljen kan 5 Loubergé, H., 1982, ”Återförsäkring och valutarisk,” NFT, Scandinavian Insurance Quarterly, häfte 1, s 26- 40. 6 Borch, K.H., 1974, The Mathematical Theory of Insurance. Lexington Books. 7 Borch, K.H., 1979, ”Mathematical Models for Marine Insurance,” Scandinavian Acturial Journal, s 25-36. 86 resultera i en reducering eller en ökning av den ursprungliga premien, beroende på hur denne påverkar valutaportföljens förväntade avkastning. För en sjöassuradör som behandlar valuta- riskerna enligt rekommendationerna i av- snitt 2.2, dvs han håller effektiva valutaport- följer (med begränsat antal valutor), skulle beräkningarna kunna ske enligt följande, se figur 3 ovan. Den ursprungliga försäkrings- portföljens valutasammansättning motsvaras av P0, denna transfereras till VP0, en effektiv valutaportfölj med samma risk och högre avkastning. När ett nytt försäkringsobjekt tillkommer så ändras valutasammansätt- ningen t ex till P1, vilken i sin tur transfereras till VP1. Den nya avkastningen, r1, används nu som avkastningskrav vid premieberäk- ning. I ett försök att pröva metodens användbarhet har jag genomfört premieberäkningar för den svenske sjöassuradören. Beräkningarna har genomförts med ett avkastningskrav utifrån en effektiv valutaportfölj, med samma risk som den vid observationstillfället befint- liga valutaportföljen. I figur 4 illustreras skill- 0 50 000 100 000 150 000 200 000 250 000 300 000 350 000 400 000 450 000 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 År Inbetalda premier (G) Beräknade premier (Gb) Figur 4. Inbetalda premier jämfört med teoretiskt beräknade premier hos den svenske sjöassuradören. (Källa: Axvärn, A., 1997) Risk, ?% r0 r1 VP0 VP1 P1 P0 Figur 3. Exempel på förändring i sjö- assuradörens avkastningskrav vid tillkomst av ytterligare ett försäkringsobjekt Avkastning % Tkr 87 naden mellan faktiskt inbetalda premier och premier beräknade med hänsyn till verksam- hetens risk och avkastningskrav, med använ- dande av tidigare beskrivna optionsmodell. Figuren illustrerar det faktum att inbetalda premier under perioden har varit otillräck- liga för att kompensera för de risker som har förelegat. 3. Uppföljning Sedan november 1992 har kronan fått flyta fritt gentemot övriga valutor. Detta föranleder mig att undersöka om mina tidigare slutsatser och rekommendationer fortfarande kan anses vara valida. Jag har därför även här under- sökt avkastning, varians och korrelationer för de tidigare studerade valutorna under perioden november 1992 t o m juni 1998. Figur 5. Korrelationer veckovis, november 1992 till och med juni 1998, 290 observa- tioner. USD GBP DEM NLG CHF JPY USD 1,00 GBP 0,63 1,00 DEM 0,49 0,59 1,00 NLG 0,50 0,63 0,93 1,00 CHF 0,28 0,48 0,73 0,78 1,00 JPY 0,54 0,46 0,58 0,60 0,46 1,00 Som synes har det skett stora förändringar i korrelationerna för de två perioderna. Det mest uppseendeväckande är USD förändring gentemot övriga valutor. Tidigare negativa korrelationer har bytts ut mot positiva dito. Också GBP uppvisar nu relativt höga positiva korrelationer mot övriga portföljvalutor och DEM:s korrelation med NLG, CHF och JPY har förstärkts. Sammantaget tyder det på att det har blivit svårare att uppnå några diversifie- ringsfördelar genom att hålla valutaportföljer. Om avkastningen studeras för innehav i de olika valutorna, med beaktande av förränt- ningsmöjligheter (6-månaders LIBOR), så finner man att placeringar i alla valutor givit en positiv avkastning. En placering i SEK har dock varit en bättre placering jämfört med placering i valuta, undantaget i USD eller GBP. Observationerna är gjorda under en period med stora växelkursförändringar. Den svens- ka kronan har för första gången på mycket lång tid flutit fritt gentemot omvärldens valutor och det har stundtals hävdats att kronan varit undervärderad. Valutamark- naderna hade dock uppenbarligen ganska lågt förtroende för Sveriges möjligheter att föra en framgångsrik finans- och penningpoli- tik, då finansiell oro på de internationella marknaderna tenderade att även påverka Sverige, ofta i en högre grad än för jämförbara länder. Delvis på grund av detta svaga förtro- Figur 6. Den genomsnittliga veckovisa avkastningen, samt standardavvikelsen, med beaktande av ränta. Perioden nov. 1992 t. o. m. juni 1998, 290 observationer. Valuta Genomsnittlig Genomsnittlig Avkastningens v1 - v2 växelkurs avkastning % standardav- Z vikelse % SEK 1,000 0,131 0,038 USD 7,459 0,163 1,516 0,36 GBP 11,703 0,214 1,375 1,03 DEM 4,648 0,109 1,242 -0,30 NLG 4,164 0,104 1,159 -0,40 CHF 5,517 0,103 1,388 -0,34 JPY 6,863 0,062 1,817 -0,65 88 ende har Sverige tvingats hålla en relativt hög räntemarginal gentemot bl a Tyskland, något som kan förklara den högre avkast- ningen gentemot innehav i DEM och NLG. Under perioden har USD och GBP uppvisat en trendmässig förstärkning mot de flesta valu- tor då de har befunnit sig i ett annat konjunk- turskede än Europa i övrigt. JPY har samtidigt försvagats på grund av bl a den recession som landet befinner sig i. Vid test för signifikanta skillnader i av- kastning mellan innehav i SEK gentemot an- nan valuta framgår dock att det inte går att påvisa några statistiskt signifikanta skillna- der. Något som i sin tur talar för att Fischers öppna relation håller, särskilt över långa observationsperioder. 4. Slutsatser För den observerade perioden har det varit jämförelsevis lite att vinna på att tillämpa ett portföljtänkande för hantering av valuta- riskerna. Det kan visserligen hävdas att av- vikelser, åtminstone i det korta perspektivet har förekommit, men för perioden som helhet är det svårt att hävda att det har haft någon betydelse i vilka valutor som 6-månaders- placeringarna har gjorts. Avkastningen, för olika valutainnehav, har dock uppvisat stor varians och då korrelatio- nen visserligen ofta är hög men inte ett kan det ändå vara fördelaktigt att sträva efter att hålla effektiva valutaportföljer istället för de valutor som förväntas bli aktuella i samband med skaderegleringen. Den på detta sätt uppnådda diversifiering- en torde ge lägre risk vid bibehållen avkast- ning, något som i sin tur skulle minska eventuella skillnader mellan erhållna premier och teoretiskt beräknade dito.